#GTWR11: um estudo de caso sobre o mercado de FIIs de laje AAA e a relação risco x retorno

Por Otmar Schneider e Helon Florindo

Um prédio "AAA" no coração de Brasília. Este é o mais novo Fundo Imobiliário que está sendo lançado no mercado neste mês de março. O projeto foi desenvolvido pela Tishman Speyer em parceria com a Via Engenharia. Mas e aí? Vale a pena ou não, para o investidor, entrar na emissão de cotas deste novo fundo? Como avaliar um bom negócio? Nosso intuito é apresentar os dados qualitativos e quantitativos deste fundo e traçar um paralelo com o mercado para exemplificar estas questões.
Antes de iniciarmos nossa conversa, cabe ressaltar aqui que isso não é uma indicação de compra ou venda do ativo. Todas as informações oficiais são obtidas no regulamento e no prospecto do fundo. O conteúdo aqui apresentado não se trata de recomendação, indicação ou aconselhamento de investimento. A tomada de decisão do investidor é de sua responsabilidade exclusiva.

Análise Qualitativa

O empreendimento conta com conceitos de qualidade, conforto e sustentabilidade (certificação LEED gold e Green Building). São lajes de até 1.780 m² distribuídas em 16 pavimentos. Todas as lajes corporativas estão locadas para o Banco do Brasil S.A. O contrato é típico e foi renovado por 5 anos em 01/11/2018.

Os prédios foram entregues por etapas. A Torre I foi entregue em 12/2012. A Torre II em 04/2016. A Torre III em 07/2016.

O empreendimento possui sistema de captação de água que reduz em 60% o consumo de água potável para utilização em sanitários e copas. Na parte de utilização de energia de forma sustentável, possui automação com controle e supervisão de utilização dos sistemas que consomem energia.

Em se falando da estrutura do edifício, ele possui heliponto, bicicletário, lobby e recepção executivos, 2.163 vagas de garagem, entrada de serviço e docas independentes. No térreo encontra-se uma área para restaurantes, espelho d'água, jardins gramados e área técnica. Cada torre possui 8 elevadores sociais, 3 elevadores para acesso à garagem e 1 elevador de serviço, o que perfaz, nas 3 torres, 36 elevadores.

O fundo é administrado pela Votorantim Asset Management (VAM) e possui acesso extremamente central e facilitado, no coração de Brasília. Vale lembrar que a grande maioria dos fundos de laje, quase a totalidade, se encontra no eixo Rio/São Paulo. Neste sentido, um fundo de laje em Brasília é mais uma forma de diversificação neste mercado. Em contrapartida, as taxas cobradas (gestão/administração/consultoria) estão mais caras que em outros fundos monos.

Análise Quantitativa

Antes de iniciar qualquer análise quantitativa, cabe posicionar o leitor sobre os aspectos que permeiam a cidade de Brasília. Brasília é uma cidade tombada pelo patrimônio histórico. Há mais de 30 anos se tornou patrimônio histórico da humanidade - 1987 (primeira cidade moderna a conseguir tal feito, se igualando a Roma, Paris e Atenas, por exemplo). Brasília tem diversos palácios e prédios icônicos, o que a torna uma cidade sui generis. É conhecida como a cidade brasileira do funcionalismo público. Seu comércio vive em torno desta realidade.
O investimento do fundo será para a aquisição de 85% do empreendimento, o que corresponde a 138.947 m². Apenas a área privativa (ABL total do prédio) é de 75.800,00 m². As áreas comuns são espaçosas e dão um conforto a mais para os usuários. Só para se ter uma ideia vamos exemplificar com outros edifícios do mesmo padrão em SP e RJ: o Edifício Torre Almirante no Rio de Janeiro possui uma área locável de 41.408,93 m², o Thera Corporate possui 31.634,08 m² e o The One possui 13.632,37 m².

O valor do contrato de aluguel é de R$ 9.500.000,00 ao mês. A rentabilidade esperada é de 0,66% a.m, (cerca de 8% a.a). O térreo possui uma área de convivência com 5 restaurantes que pagam aluguel mensal de R$ 74.466,37. O contrato possui revisional no 3 ano (2021).

O mercado de Brasília para prédios "AAA" apresenta uma vacância de apenas 4,18%. Apenas 4 empreendimentos com classificação A+ (A, AA ou AAA) possuem mais de 20.000 m² de ABL.

A taxa de administração é de 0,25% a.a obre o valor de mercado do fundo. Há também uma taxa de consultoria imobiliária de 0,25% a.a, também sobre o valor de mercado do fundo. Em ambos os casos há uma taxa mínima de R$ 62.500,00 por mês de taxa de administração/consultoria.

Período de subscrição

O primeiro período de subscrição vai do dia 07/03/2019 até 29/03/2019. A data de liquidação da oferta do primeiro período está prevista para o dia 08/04/2019. Há ainda outros 2 períodos previstos para subscrição: de 09/04 a 03/05 e de 14/05 a 07/06. Serão ofertadas 12.000.000 de cotas ao valor unitário de R$ 100,00, perfazendo um total da oferta de 1.2 bilhão de reais. Os custos já estão incluídas no preço da cota. A quantidade mínima de cotas a serem subscritas é dez, perfazendo o total mínimo de R$ 1.000,00. Um baixo valor para a reserva mínima, o que é interessante para investidores iniciantes.

Tudo muito bonitinho, mas e daí?

Como ter uma base para comparação, para saber se é um bom negócio ou não?

Comparação com pares

Ao ler o prospecto do fundo e fazer umas continhas, verificamos que o aluguel contratado pelo Banco do Brasil (em relação à Área Bruta Locável - ABL, não à área total) é da ordem de R$ 125,00 por m². Nos parece um valor bem elevado para os padrões de Brasília, no entanto não existe oferta de prédios como esse na Capital Federal. Claro que os jardins e espaços comuns valorizam todo o conjunto, mas levemos em conta, para fins de comparação, apenas a ABL do fundo. O VP do fundo vai ficar por volta de 18.000,000 por m².

Como não existem prédios para a comparação em Brasília, façamos uma comparação com os prédios existentes no Rio de Janeiro e em São Paulo, pertencentes a Fundos Imobiliários, que contam com o mesmo padrão construtivo. O Torre Almirante, #ALMI11, possui um VP de R$ 10.723,90/m². O #FVBI11 R$ 17.990,71/m², #HGJH11 R$ 19.436,83/m², #TBOF11 R$ 15.400,51/m² e #THRA11 R$ 15.860,69/m². Aqui dá para chegar a uma primeira conclusão: o preço por metro quadrado está com o valor parecido com o de alguns fundos AAA de cidades grandes e importantes, senão um pouco mais elevado. Como ponto positivo, este é um prédio novo que vai demorar muito mais para precisar de um retrofit que seus pares.

Prós e Contras

Se não dá para comparar Brasília com São Paulo ou Rio de Janeiro em termos de mercado de negócios imobiliários, temos um serviço público ativo que necessita de espaços como esse em Brasília. Em favor do novo fundo #GTWR11 temos um contrato novo, porém típico, com renovatória em dois anos (2021). O contrato foi fechado em 2018, em uma época de crise, portanto. Ou seja: com a melhora do mercado, o valor do aluguel tende a subir. O principal fator contra, certamente, é a exposição a apenas um locatário em um fundo monoativo. E isso já é suficiente para dar um frio na espinha quando lembramos de outra estatal que desocupou um edifício inteiro, do mesmo padrão, em época de crise: Petrobrás. É uma exposição demasiada grande a um risco de vacância total em caso de desocupação por parte do Banco do Brasil. Em contrapartida, o valor do aluguel contratado dá um retorno mais atrativo para o cotista do que os demais fundos que possuem a mesma qualidade ou outros fundos multi-multi de lajes corporativas.

Risco e Retorno

Como foi visto no item anterior, existem prós e contras para a aquisição deste ativo, como de qualquer outro ativo no mercado financeiro. Um retorno maior pressupõe um maior risco. Ativos multi-inquilinos e multi-imóveis possuem um menor risco, pois possuem mais diversificação. O investidor está mais protegido dentro de um amplo portfólio com diversos inquilinos. Para os casos em que um ativo possui menor diversificação interna, tem que oferecer um retorno maior. A exposição a ativos com menor diversificação e maior risco, em nossa opinião, deve ser pensada em uma carteira muito bem diversificada, com baixa exposição a este tipo de risco.

Avaliação de Ativos

Finalmente, como se faz para avaliar se este é ou não um bom negócio? Quais são os fatores que devem ser levados em consideração para se tomar uma decisão de investimento? Valor patrimonial (VP), Preço/Valor Patrimonial (P/VP), valuation e oportunidades... Isto faz sentido? Como avaliar ativos com estes índices? O que eles querem dizer? E o que não querem dizer? Afinal: preço de compra importa ou não importa???
Todos estes pontos já foram apresentados aqui no blog. Se não leu ainda, clique aqui.

Inscreva-se no nosso blog para receber as informações logo que publicadas!!

Invista e FIIque Tranquilo!